Tien maanden na de beursintroductie noteert het aandeel InPost ruim een derde onder de introductiekoers. Bij de derdekwartaalcijfers verlaagde het kluisjesbedrijf de financiële doelen voor dit jaar een klein beetje. Waarom wordt het aandeel zo hard afgestraft op de beurs?
Veel ceo’s zouden dromen van de financiële resultaten die InPost onlangs voor het derde kwartaal overlegde aan beleggers.
Het bedrijfsresultaat (32,1 procent) en de omzet (35 procent) klommen met dubbele cijfers ten opzichte van het derde kwartaal van vorig jaar.
Maar in plaats van een beloning kreeg het aandeel een flinke afstraffing op de beurs. Het bedrijf kwam eind januari voor 16 euro per aandeel naar de beurs en daar is circa 10 maanden later nog iets meer dan een tientje van over.
Wat is er aan de hand bij de aanbieder van pakketkluisjes in Polen, het Verenigd Koninkrijk en Italië?
1. Geprijsd voor perfectie
Het teleurstellende koersverloop kan niet los gezien worden van de torenhoge waardering waarmee InPost eind januari naar de beurs kwam. Op het toppunt was het bedrijf 10 miljard euro waard.
Dat was circa 45 maal de winst voor belastingen, rentebetalingen en afschrijvingen (ebitda).
Bij een dergelijke waardering moet een bedrijf de verwachtingen waarmaken en eigenlijk overtreffen. Daar slaagde InPost niet in. Bij de kwartaalcijfers van 17 november moest InPost de doelstellingen voor heel 2021 intrekken. De volumes, omzet en operationele winst zullen ongeveer 7 procent lager uitvallen dan eerder in het jaar nog werd uitgesproken.
Tegelijkertijd nemen de investeringen niet in gelijke mate af, maar blijven ze nagenoeg gelijk. Het resultaat is dat de vrije kasstroom – het geld dat overblijft na uitbreidingsinvesteringen – een pak lager uitvalt dan eerder verwacht (minus 15 procent).
Tijdens de cijferpresentatie bezwoer het management dat de terugval samenhangt met ongunstige marktomstandigheden, en dat InPost geen marktaandeel verliest. Door het opheffen van lockdowns zouden mensen in thuismarkt Polen weer gaan shoppen in winkelcentra in plaats van bestellingen plaatsen bij webwinkels.
2. De Poolse motor hapert
Beleggers kijken met argusogen naar hoe het in Polen gaat. De hoge aandelenwaardering hangt samen met InPosts investment case dat het succes in het thuisland gekopieerd kan worden naar andere landen als het VK, Frankrijk en Italië.
In Polen bepalen de wit-gele pakketmuren bij tankstations, supermarkten of bushokjes al tijden het straatbeeld. Waar alle financiële doelen werden gekort, verhoogde InPost juist de doelstelling voor het aantal pakketmuren dat eind dit jaar in steden als Warschau, Krakau en Lodz moet staan. Het midden van de bandbreedte werd opgekrikt van 15.750 naar 16.150.
Een aandachtspunt is dat het er sterk op lijkt dat het tempo waarin InPost nieuwe kluisjes opent hoger ligt dan de groei van het pakkettenvolume. Waar in het derde kwartaal van vorig jaar nog 46 pakketjes uit een kluisje werden gehaald, daalde dit tot 38 in dezelfde periode voor dit jaar.
Druk op het aantal pakketjes per kluis 
Bron: Jaarverslagen en kwartaalcijfers InPost. Linker-as: aantal lockers per ultimo kwartaal, aantal pakketjes betreft het volume in het kwartaal (allebei in miljoenen). Rechter-as: bezorgde pakketjes gedeeld door aantal kluizen.
In het vierde kwartaal – met de meeste bestellingen – kan het tij worden gekeerd, maar zoveel doorstroom per kluis als tijdens de pandemie zal voorlopig waarschijnlijk niet meer voorkomen.
Pakketvolume is belangrijk voor de rentabiliteit van een (gemiddeld) kluisje. Meer verwerkte pakketten betekent een betere bezettingsgraad. Dit zorgt ervoor dat de omzet sneller kan stijgen dan de kosten, en de winst een impuls krijgt.
Helaas werkt de zogenaamde operationele hefboom bij lagere volumes de andere kant op.
3. Grootste klant gaat ook kluisjes neerzetten
InPost is erg afhankelijk van Allegro, zeg maar het Poolse Bol.com. De eigen verkopen en de verkopen van derden via deze webshop zijn volgens het prospectus goed voor 47 procent van de pakketten die consumenten bij InPost afhalen.
Allegro heeft weliswaar een overeenkomst met InPost om een bepaald aantal pakketten te leveren, maar is zelf ook bezig met de uitrol van pakketmuren. Eind dit jaar moeten er tussen de 1500 en 3000 locaties met Allegro-kluisjes zijn.
Ook uit China is er concurrentie. AliExpress, de webwinkel van Alibaba, zou de komende jaren maar liefst achtduizend kluisjesmachines willen openen in Polen.
Ongetwijfeld zal InPost het marktleiderschap voorlopig kunnen behouden, maar InPosts visie dat het als eerste neerzetten van de automaten een toetredingsdrempel opwerkt, wordt aan een strenge test onderworpen. Het lijkt er toch een beetje op dat InPost een trucje doet dat – ook door latere toetreders – gekopieerd kan worden.
Extra tegenwind kwam er van het valutafront. Veruit het grootste deel van het resultaat van InPost komt uit Polen, en door een duikeling van de zloty is die winst in euro’s of dollars minder waard.
4. Buiten Polen ook strubbelingen
InPost hoopt de Poolse strategie te kopiëren in het VK en Italië. Maar waar de Poolse kluisjes gemiddeld bijna 40 maal per kwartaal worden geleegd, is dat internationaal nog geen 13 keer.
Beleggers moesten schrikken van de waarschuwing dat het langer zal duren om de internationale tak winstgevend te krijgen. Dit doel is verschoven naar de tweede helft van volgend jaar. Ruim een half jaar geleden was de bedoeling nog om al halverwege 2022 zwarte cijfers te schrijven.
InPost kreeg onlangs voet aan de grond in Frankrijk als gevolg van een grote overname. Het bedrijf kocht Mondial Relay, dat duizenden (bemande) afhaalpunten in kiosken en buurtsupers uitbaat waar pakketjes kunnen worden opgehaald. InPost wil hier geautomatiseerde kluizen van maken waardoor de operationele winstmarge van 14 procent moet stijgen naar de 40 procent die het in Polen behaalt.
Een zorgenpuntje was dat de omzet in Frankrijk nagenoeg stilviel in het derde kwartaal, ten opzichte van dezelfde periode vorig jaar. Het management wees op een ongunstige vergelijkingsbasis; in tegenstelling tot vorig jaar werden de lockdowns opgeheven in het derde kwartaal van dit jaar. In plaats van online te shoppen ging de gemiddelde Fransman toen op vakantie.
InPost betaalde 565 miljoen euro voor Mondial Relay, oftewel 9,5 keer de operationele winst. Die ratio is ongeveer twee keer zo hoog als de waardering van PostNL op de Nederlandse beurs. Om die prijs goed te maken, is dus nog wat werk nodig.